厦门恒坤新材料科技股份有限公司(以下简称“恒坤新材”)的科创板IPO流程已进入上会的要道倒计时。上交所官网自大，上交所上市审核委员会定于7月25日召开2025年第26次上市审核委员会审议会议，审议厦门恒坤新材料科技股份有限公司首发事项。
恒坤新材确立于2004年，主要从事光刻材料和先行者体材料的研发、分娩和销售，家具主要应用于先进NAND、DRAM存储芯片与90nm时候节点及以下逻辑芯片分娩制造的光刻、薄膜千里积等工艺举止。公司筹备通过这次上市召募10.07亿元资金，保荐机构为中信建投证券。
盈利质料暗隐退忧，2024年前五大客户营收占比高达99%
近三年恒坤新材功绩弧线呈现稳步增长态势，2022年至2024年(以下简称“敷陈期内”)生意收入从3.22亿元攀升至5.48亿元，对应的归母净利润守护在9000万元至1.01亿元区间。但解构其功绩组成，多重依赖症候果决显现，且存在难以讲明注解的数据悖论。
其一，客户联结度问题号称行业荒原。敷陈期内，恒坤新材前五大客户(归拢阁下下合并绸缪)的收入占主生意务收入的比重差别高达99.22%、97.92%、97.20%。如斯之高的客户联结度意味着公司的经生意绩简直透澈系于少数几个大客户身上，反不雅同业业可比公司前五大客户占比均值差别为34.17%、36.22%、35.92%。上交场地首轮问询中要求讲明客户联结度较高、下搭客户以存储行业为主的原因及合感性，与同业业可比公司是否存在较大互异及原因。
关于客户联结度较高的原因及合感性，恒坤新材讲明注解称“主要系由于下流晶圆制造行业联结度较高所致。凭证弗若斯特沙利文统计，前五大客户中，客户A、客户C、客户B、客户E以及客户D均系2023年境内产能前十大晶圆厂。”
不外，值得贵重的是，恒坤新材所存在的客户联结度问题并非是联结散布于这五家，而是恒久联结于前三大存储类客户，尤其是第一大客户。敷陈期各期，其向第一大客户的销售金额占主生意务收入之比差别为72.35%、66.47%和64.07%，上前三大客销售金额差别为31,100.47万元、34,196.88万元和50,023.38万元，占主生意务收入之比差别为98.00%、94.59%和92.68%，联接多年守护这一高比重，甚而在2021年一度接近于99%。恒坤新材对少数客户形成的严重依赖使得公司抗风险才调较弱，盈利才调的可握续性令东谈主担忧。
其二，存贷双高的合感性存疑。法例2024年末，公司银行进款高达6.54亿元，同期借款也达到6.33亿元。这种“存贷双高”的相等情况仍是激发了监管部门的问询，上交所要求，“结结伴金需求及存贷款利息互异，分析同期存在借款和大额进款的原因及合感性，是否存在大额资金闲置或使用受限等情形。”
恒坤新材回应称大额进款用于低风险快活，大额借款则是用于业务膨胀，同期还强调，“公司经受存贷并行的资金策略，通过建立收益率较高的历久依期进款与法例借款相结合，既保握了与银行的高超协调关连、确保融资渠谈领导，又完毕了资金成本与收益的优化均衡，为业务握续发展提供了必要的资金保险。”
关联词，其利息收入与借款用度之间的匹配性还需要考证。若快活家具收益率显贵高于借款利率，其“存贷并行”策略实质是就义资金服从(如承担借款利息)疏通快活收益，则与“优化资金成本”的指标以火去蛾中。频繁借款成本应高于进款收益，不然企业应优先减少借款以裁汰财务用度。公司讲明注解“通过历久依期进款与法例借款均衡成本收益”枯竭数据支握，反而袒露资金建立策略的相等性。若进款收益简直存在(凭证招股书表示列报“一年内到期的非流动钞票”，公司存各大银行的历久依期进款的利率在3.10%-3.55%之间)，公司透澈可通过减少借款完毕净收益培植，但其借款鸿沟为何却从2022年的1.01亿元增至2024年的6.33亿元，进一步突显讲明注解的牵强。
与此同期，利息收入对利润的孝敬度握续攀升。2022年-2024年，敷陈期内其利息收入差别为207.17万元，1693.37万元、2129.03万元，已成为其利润的伏击起原之一。其中2023年占比18.9%，2024年进一步升至21.9%。四肢一家声称专注于高新时候材料研发的企业，其利润组成中利息收入占比已接近中枢业务，这种运筹帷幄重点的偏移与科创板饱读动“硬科技”的定位形成显然反差。有财务内行指出：“常常运筹帷幄的制造业企业不会让多量资金闲置繁殖，要么是资金使用服从低下，要么可能存在未表示的关联方资金占用，通过利息收入抑止利润。”
其三，盈利高度依赖政府赞助。2021年至2024年6月，敷陈期各期期末，公司得回的计入当期损益的政府赞助差别为3054.66万元、1911.72万元、1676.20万元和831.5万元。具体到占比，2021年政府赞助占利润总数比例高达100.78%，这意味剔除赞助后执行运筹帷幄层面已出现亏空，政府赞助对该年度公司利润起到了决定性的支握作用。天然后续这一占比有所下跌，差别为15.24%、16.05%和15.56%，但从数值上看，政府赞助在公司利润组成中仍占据着难以冷落的地位。
这种“策略依赖型”盈利形状的可握续性面对严峻考试。集成电路材料行业研发周期长、进入大，政府赞助频繁用于支握时候攻关和产业化初期。恒坤新材2021年赞助占比超100%的表象，内容上是其处于时候冲破临界点时的阶段性“输血”，但历久来看，企业必须通过商场竞争完毕盈利。恒坤新材在得回赞助后，天然自产家具收入增长，但中枢家具如ArF光刻胶仍处于考证阶段，尚未大鸿沟量产。尽管恒坤新材募资扩产，2024年其KrF光刻胶产能应用率仅17.55%，暴浮现时候冲破与商场需求错配的问题。政府赞助无法替代商场简直需求，若企业在得回赞助后未能灵验转动时候后果或扩大商场份额，构建中枢竞争上风并形成自主盈利驱能源，在商场竞争愈发热烈的环境下，赞助退坡后功绩势必承压。这也讲明注解了为何2023年赞助减少访佛商场周期下行时，企业出现“增收不增利”表象。
“引进继承再翻新”形状遭质疑，科创板定位或存“偏差”
凭证招股书，恒坤新材主要从事光刻材料和先行者体材料等家具的研发、分娩和销售。从家具收入结构看，恒坤新材主生意务收入起原差别为自产家具、引进家具。其在招股书中声称“自产家具关联中枢时候具备时候先进性”，但深远分析其起原与家具结构，中枢时候竞争力的简直性面对拷问。
领先，公司家具结构中“引进依赖”特征显贵。敷陈期初，恒坤新材超越70%的依赖外部引进，且引进家具一直是主要利润起原。从具体数据看，2021-2023年、2024年上半年，恒坤新材引进家具的销售收入差别为0.98亿元、1.94亿元、1.71亿元、0.9亿元，占同期营收的比例差别为71.78%、61.06%、47.28%、38.36%；引进家具销售毛利差别为0.94亿元、1.89亿元、1.68亿元和0.89亿元，占同期毛利总数的比例差别为99.3%、82.05%、74.42%和68.48%。天然引进家具的营收占比举座在迟缓下跌，自产家具占比握续高潮，2024年达到63.77%，但法例2024年，自产家具销售毛利占比为34.14，仍处于较低水平。
其次，“引进、消化、继承、再翻新”是恒坤新材标榜的时候发展形状，但从执行情况来看，其“再翻新”的见效并不显贵。从专利方面来看，法例招股书表示日，恒坤新材领有专利89项，其中发明专利36项，而法例2024年末，公司可比同业彤程新材、艾森股份、上海新阳、南大光电、飞凯材料、晶瑞电材领有的发明专利差别为421项、37项、389项、186项、708项、74项，公司发明专利数目过期于同业。其中，波及TEOS关联发明专利仅有2项。
毛利率的南北极分化是这一问题的径直体现。敷陈期内，公司引进家具的毛利率超越90%，敷陈期内差别为97.75%、98.23%和98.34%，而自产家具的毛利率仅在30%傍边，其中自产家具中先行者体材料毛利率历久为负，敷陈期内差别-329.59%、-19.91%和-1.56%。这种庞大互异不仅反应出时候掌控力的悬殊，更揭示出公司在自主家具成本阁下与商场订价方面的双重逆境。据行业调研数据，国内同类型自产家具平均毛利率约31%，时候节点互异(如3nm与90nm家具)导致毛利率分化显贵，头部企业通过先进制程家具完毕38%-49%的毛利率。
这种对引进家具的高度依赖，还使恒坤新材面对着与供应商协调隔断或走动条目发生环节不利变化的风险。敷陈期各期公司向第一大客户销售的引进自SKMP的光刻材料销售毛利差别为1.38亿元、1.16亿元和1.42亿元。而2025年，公司不再向客户A1销售引进SKMP的光刻材料，关联材料由SKMP径直向客户A1销售。这也导致公司引进业务收入和毛利将较2024年同比下滑，瞻望短期将对公司功绩酿成不利影响。公司暗示，如果将来公司与其他主要引进家具供应商协调隔断或走动条目发生环节不利变化，则将导致公司引进家具销售收入和毛利进一步下跌，并对公司的运筹帷幄产生不利影响。
科创板的定位中枢在于“科技翻新”，强调企业的自主研发才调和中枢时候竞争力。而恒坤新材在时候上的“引进依赖症”，显然与科创板的定位存在偏差。上交所对其科创板定位的灵魂拷问，并非系风捕景，公司若不行在中枢时候上完毕着实的冲破，其在科创板的驻足将难以巩固。
产能应用率低仍募资扩产，募投名堂合感性遭拷问
本次科创板IPO，恒坤新材原筹备通过召募资金12亿元，差别投向集成电路先行者体二期、SiARC开发与产业化和集成电路用先进材料名堂。其中，SiARC开发与产业假名堂建成后，公司瞻望每年将完毕1亿元SiARC家具销售额。
上交场地前后两轮问询中对募投名堂进行了追问。初次问询后，公司2025年5月更新的招股书中缩减募投鸿沟至10.07亿元，砍掉“SiARC开发与产业假名堂”。关于该名堂取消，公司称是为了自满漳州二期工程建筑需要，对原筹备用于SiARC名堂执行的阵势用途进行了休养。
尽管如斯，恒坤新材的募投名堂休养与资金绸缪仍存在昭着的逻辑矛盾，在产能应用率不足的配景下坚强扩产，同期面对无边资金缺口，其融资合感性受到商场粗俗质疑。
法例2024年末，恒坤新材共有7条SOC产线、16条BARC产线、8条KrF光刻胶产线、1条i-Line光刻胶产线、2条TEOS产线以及6条溶剂、清洗剂产线。敷陈期内公司主要家具产能应用率恒久处于不实足现象，其中2024年先行者体材料产能应用率仅46.47%。具体而言，2022年度，恒坤新材的SOC、BARC、KrF光刻胶、i-Line光刻胶和TEOS的产能应用率差别约20.87%、9.47%、1.58%、4.67%和1.68%，2023年差别约31.01%、19.26%、18.72%、24.17%和26.30%，2024年度差别约57.42%、21.43%、17.55%、46.67%和46.47%。
产能应用率不足与扩产冲动形成显然反差。上交场地二轮问询中要求结合公司现存产线产能应用率情况、在建工程产线将来投产情况、自产家具收入变动及在手订单情况、家具商场竞争情况、公司现存客户和指标客户的需求情况、募投名堂对新家具的时候储备和研发产业化表现等，分析募投名堂的必要性和合感性，是否存在新增产能无法消化的风险。
公司回应称，公司部分家具产能应用率较低，主如若由于：(1)关于原材料组分存在较大互异的家具，如共线分娩存在交叉浑浊的风险，公司需为关联家具配备单独的产线；(2)大容量的分娩开采合乎成本效益原则，同期能够通过减少分娩批次提高家具性量的巩固性；(3)提前进行产能储备以自满客户握续膨胀的需求，故意于守护公司与客户之间的巩固协调。
针对募投名堂新增产能无法消化的风险，恒坤新材在最新版招股书风险请示中指出，本次募投名堂拟新建约500吨KrF/ArF光刻胶等光刻材料、760吨TEOS等先行者体材料产能。若现存客户需求的增长、新客户的拓展以及新家具的开发和考证流程不足预期，则可能会导致公司本次募投名堂新增产能无法得到灵验消化的情况，对公司的业务发展与经生意绩酿成不利影响。
凭证招股书表示，公司瞻望其将来三年资金缺口为16.28亿元。在面对诸多问题的情况下，若何填补这一庞大的资金缺口，以及募投名堂能否如预期般带来收益，齐存在极大的不笃定性。如果募资扩产未能达到预期效果，公司将面对更大的财务风险和运筹帷幄压力。
恒坤新材的科创板之旅已进入要道阶段，从数据呈现的事实看，公司在功绩依赖、时候翻新、产能消化等方面存在的问题，并非简便的“发展中的问题”开云官网切尔西赞助商，而是触及科创板定位的中枢要件。尽管公司对统共质疑均给予否定，但成本商场最终需要的是经得起谈判的数据与逻辑。在审核日趋严格的配景下，恒坤新材能否进步这些不容，谜底省略就在行将召开的上市委会议中，但商场的眼睛，早已看穿了数据背后的真相。